某信托公司诉李某某营业信托案
【案件基本信息】
1.裁判书字号
北京金融法院(2022)京74民终927号民事判决书




七、信托纠纷 191

2.案由：营业信托纠纷 3.当事人
原告(上诉人):某信托公司 被告(被上诉人):李某某 第三人：某投资公司
【基本案情】
2015年8月，某投资公司作为优先级委托人以及包括被告在内的七名委托 人作为劣后级委托人分别与原告作为受托人签订8份《信托合同》。该合同约 定，受托人以委托人认购的信托资金对某集团进行增资。2015年8月27日， 原告与某集团签署《认购协议》。《信托合同》约定：“本信托计划存续期间除 每自然年度末月21日以及信托计划成立之日每满12月之前两月对应日以外的 任一连续二十个工作日，如标的公司实际股权价值低于股权投资初始价值的 80%时，劣后级应于该工作日之后5个工作日内向信托专户追加保证金。”2018 年3月27日至2018年4月25日连续二十个工作日，某集团实际股权价值低于 股权初始投资价值的80%。2018年4月25日，某投资公司指令原告要求劣后 级委托人按时缴纳保证金。2019年4月26日，原告向被告指定邮箱发送追加 保证金通知书。案涉信托业务系通道业务，优先级与劣后级受益人之间构成借 贷关系。截至起诉之日，被告未履行追加保证金的义务，故诉至法院要求被告 补足资金及支付违约金、承担诉讼费。
【案件焦点】
1.本案结构化信托中优先级和劣后级受益人之间是否为借贷关系；2.保证 金的法律属性；3.某信托公司是否尽到了适当性义务。
【法院裁判要旨】
北京市西城区人民法院经审理认为：关于第一个焦点，结构化信托中的法 律关系包含两个层次， 一为各受益人与受托人之间的信托关系，二为优先级





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与劣后级受益人之间的内部关系。并非所有结构化的投资安排在优先级与劣 后级受益人之间都成立借贷关系。借贷关系是指借款人向贷款人借款，到期 返还借款并支付利息的法律关系。其本质是借款人对借款有支配及使用的权 利，贷款人有收回本金及利息的权利。体现在结构化信托中，通常的安排是 由劣后级受益人实际操控资金，决定资金的投向及买卖的时点。而本案信托 合同约定由优先级受益人决定信托计划是否继续存续或提前终止，在信托存 续期内也是按照优先级受益人的指令进行变现操作，劣后级受益人对信托资 金并不享有实际的控制权，与借贷有本质的差别。《全国法院民商事审判工
作会议纪要》第九十条规定劣后级受益人进行差额补足的前提是信托文件的 明确约定，本案中信托合同并未约定差额补足条款，仅约定了在一定条件下， 劣后受益人需追加保证金，追加保证金并不必然等同于差额补足义务。信托 合同约定，优先级受益人的预期收益率为11.8%/年，受托人不承诺最低收 益，不保证信托本金不受损失，若全部信托财产全部变现后，仍无法分配受 益人信托利益时，产生的一切风险与后果由全体委托人/受益人承担。在受托 人及劣后级受益人均未承诺优先级受益人固定收益的情况下，某信托公司主 张优先级受益人与劣后级受益人之间形成借贷关系，李某某需依据借贷关系 交纳保证金缺乏依据。
关于第二个焦点，根据法律规定和合同约定，信托合同约定的保证金应属 于一种担保方式，并非信托财产。根据《中华人民共和国信托法》第二条、第 十四条的规定，是否委托受托人管理资金，是委托人的权利，委托人有权选择 是否将资金交付受托人进行信托管理，而本案中保证金系基于合同约定，并非 基于劣后级受益人的主动委托。从《信托说明书》对信托财产、信托资金的定 义来看，保证金显然不属于合同约定的信托资金。某信托公司主张保证金属于 信托财产定义中的“受托人因其他情形而取得的财产和收益”属于扩大解释了 信托财产的范畴，事实上，受托人取得的财产不可能都是信托财产，且无论 “其他情形”的指向为何，信托财产成立的前提是有委托人基于信托交付资金 的意思表示，合同约定的保证金显然不属于该范畴。信托文件约定了追加保证




七、信托纠纷 193

金的条件，故该保证金属于一种担保方式。但案涉信托文件中既没有劣后级对 优先级受益人的差额补足承诺，受托人对优先级受益人亦没有保证收益的约定， 故保证金所担保的主债务缺乏明确约定。在主债务没有明确约定的情况下，某 信托公司要求李某某交纳保证金缺乏依据。
关于第三个焦点，某信托公司作为格式文本的提供方，应当向消费者进行 提示说明，且不能以消费者具备金融行业相关知识或属于合格投资者等条件而 否认其金融消费者的身份，本案交易安排可能引发劣后级受益人追加4倍本金 以上的保证金，交易的主动权为优先级受益人控制，劣后级受益人承担的风险 与风控措施严重不匹配，而对此某信托公司未对李某某进行特别提示，没有尽 到将适当的产品推介给适合的投资人的义务。北京市西城区人民法院判决：
驳回原告某信托公司的全部诉讼请求。 某信托公司不服一审判决，提出上诉。
北京市金融法院经审理认为：营业信托属高风险等级金融产品，某信托公 司承担适当性义务的目的是为了确保李某某能够在充分了解相关金融产品、投 资活动的性质及风险的基础上作出自主决定，并承受由此产生的收益和风险。 在推介、销售高风险等级金融产品和提供高风险等级金融服务领域，适当性义 务的履行是“卖者尽责”的主要内容，也是“买者自负”的前提和基础。《信 托公司集合资金信托计划管理办法》第七条第一款规定，信托公司推介信托计 划，应有规范和详尽的信息披露材料，明示信托计划的风险收益特征，充分揭 示参与信托计划的风险及风险承担原则，如实披露专业团队的履历、专业培训 及从业经历，不得使用任何可能影响投资者进行独立风险判断的误导性陈述。 本案中，某信托公司认为李某某在某信托公司无有效证据证明其已经提示了上 述重大风险以及风险承担原则的情况下，一审法院按照信托法律制度的要求经 审理认定某信托公司未尽到重要风险的提示说明义务，适当性义务履行不全面， 具有事实依据。
关于作为劣后委托人的李某某是否应当受到上述《信托合同》中追加保证 金条款的约束，应当判断上述条款是否体现了当事人在订立合同时的真实意思




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表示。本案中，《信托合同》关于优先级和劣后级的安排以及劣后委托人在特 定条件下追加保证金的约定，均仅体现在《信托合同》标准化制式文本中，但 是《信托合同》在信托计划所有投资人认购时均反复使用，李某某认购信托计 划仅需在信托合同签署页上签字确认即可，无证据表明该追加保证金条款经过 某信托公司与李某某协商确认，故该条款符合法律规定的格式条款的基本特征。 在本案信托计划的结构化安排下，经一审法院认定，优先级与劣后级资金比例 为4:1,优先级的预期收益为11.8%/年，在股票价值严重下跌时将可能引发 劣后受益人追加四倍本金以上的保证金，该义务对于劣后委托人而言可谓利益 重大。但《信托合同》中没有任何强制平仓及止损的安排，且交易的主动权为 优先委托人控制。一审法院据此作出劣后委托人承担的风险与风控措施严重不 匹配的判断符合本案客观情况。
在追加保证金条款对劣后委托人利益影响重大、杠杆率过高的情况下，按 照法律规定某信托公司应当采取合理的方式提请李某某予以充分的注意。根据 某信托公司主张李某某追加保证金所依据的计算公式，劣后投资人追加保证金 的范围涵盖优先投资人的投资本金及一年预期收益。但是信托文件中未予以明 确说明，亦未对保证金条款予以特别提示或者明显加粗加黑显示，某信托公司 亦未提交证据证明其向李某某提示了上述条款的内容及风险，李某某主张其未 能注意并理解追加保证金条款对其权利义务的利害关系，上述条款不应作为合 同内容，符合常理并具有法律依据，本院予以支持。在上述条款未订入《信托 合同》并对当事人发生法律约束力的情况下，无须再行认定上述条款约定的保 证金的法律属性。某信托公司要求李某某按照上述约定追加保证金并承担违约 责任的诉讼请求，缺乏合同依据和法律依据，应予驳回。一审法院裁判结果正 确，应予维持。北京市金融法院判决：
驳回上诉，维持原判。

【法官后语】
《全国法院民商事审判工作会议纪要》第九十条第一款规定：“信托文件及 相关合同将受益人区分为优先级受益人和劣后级受益人等不同类别，约定优先





七、信托纠纷


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级受益人以其财产认购信托计划份额，在信托到期后，劣后级受益人负有对优 先级受益人从信托财产获得利益与其投资本金及约定收益之间的差额承担补足 义务，优先级受益人请求劣后级受益人按照约定承担责任的，人民法院依法予 以支持。”实践中，部分信托公司据此主张优先级受益人与劣后级受益人之间 均构成借贷法律关系。厘清结构化信托中受益人之间的法律关系对判断各方权 利义务至关重要。
结构化信托中的法律关系包含两个层次，一为各受益人与受托人之间的信 托关系，二为优先级与劣后级受益人之间的内部关系。判断优先级与劣后级受 益人之间的内部关系时，应当考虑如下因素：(1)信托计划存续、执行、终止 过程中，由谁享有决定权；(2)信托合同是否明确约定了劣后级受益人对优先 级受益人具有差额补足义务。当决定权由劣后级受益人控制且劣后级受益人对 优先级受益人具有差额补足义务时，双方在法律关系上属于借贷关系，否则受 益人之间构成其他法律关系。
结构化信托始于2005年前后的“阳光私募”信托产品。彼时， 一批在海 外取得优良业绩的私募基金欲投资中国证券二级市场，为了让投资人建立一个 可信的载体，即把信托作为SPV①去创设一个新的资产管理模式，由委托人投 资，由私募基金团队担任投资顾问，将资金用于证券二级市场买卖。“阳光私 募”信托产品出现后，一些信托公司在此基础上推出结构化的阳光私募产品， 私募基金管理人需要在信托计划中投入自有资金作为劣后级，如果发生亏损， 私募基金管理人承担最初的亏损，在劣后级资金全部亏完以后，优先级资金承 担损失。随着业务的发展，劣后级受益人不仅限于基金管理人，逐渐出现由其 他委托人作为劣后级受益人的结构化产品。
在劣后级受益人进行操盘并对优先级受益人承诺差额补足义务时，相当于 劣后级受益人借用优先级受益人的资金作为“杠杆”进行二级市场投资，劣后 级受益人对信托财产的投资、赎回具有完全的控制权，优先级受益人信任劣后 级受益人的投资决策并仅收取固定比例的报酬，此时，优先级与劣后级受益人
① 指特殊目的的载体，也称为特殊目的机构，以下不再另外提示。




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之间可以认定为借贷法律关系，优先级受益人请求劣后级受益人按照约定承担 差额补足责任的，人民法院应予支持。
当信托财产的处分由优先级受益人控制，劣后级受益人对信托财产的运用、 处分缺乏实际控制权，不符合借贷的本质特征。同时，在本案中，信托合同约 定劣后级受益人在特定情况下需追加保证金，保证金的性质为一种担保方式， 所担保的主债权为何亦需要合同的明确约定，不能简单地将保证金等同于差额 补足义务。当劣后级受益人对优先级受益人没有进行差额补足承诺的情况下， 全部受益人的收益来源均为信托财产的管理和增值，优先级和劣后级受益人仅 在收益分配的顺序上有所区别，优先级受益人要求劣后级受益人赔偿投资损失 的，人民法院不予支持。
编写人：北京市西城区人民法院 苏畅王佳宁